Пессимизм. Кирилл Тремасов — о перспективах российской экономики

"На рынке потребительского кредитования второй раз за последнее десятилетие формируется пузырь... Платежи по кредитам составляли 7.6% доходов год назад, сейчас они равняются 8.4%, а к осени следующего года превысят 9%, что будет абсолютным рекордом (кстати, возрастающие платежи по обслуживанию долгов - это одна из основных причин падение реальных располагаемых доходов). В следующем году на динамике доходов негативно скажется повышение налогов и пенсионного возраста. Помимо этого нас ждёт всплеск инфляции (как минимум, до 5-6%), что съест часть доходов. Плюс ко всему будут расти ставки по кредитам, поэтому рефинансирование долгов будет вести к дополнительным издержкам. Эти тренды приближают кризис на рынке потребительского кредитования, причём, возможно, он ближе, чем мы сейчас думаем".

"BRENT упала вчера до $50.5. Это значит, что российская Urals стоит уже $48-49.

13 ноября – "ситуация на рынке нефти становится пугающей и всё больше напоминает конец 2014 года"

25 ноября – "надо готовиться к $40"

25 ноября – "$40 вызовет серьёзную переоценку всех рублёвых активов"

Мне нечего добавить к ранее сказанному. Думаю, что это ещё не окончание движения вниз. Рубль и ОФЗ ждут серьёзные неприятности".

Это посты из телеграм-канала MMI, который ведет финансист Кирилл Тремасов. В интервью Радио Свобода он так описал главные риски 2019 года для российской экономики:

– Санкции, политические риски, если совсем про главное говорить. Ускорение инфляции, повышение налоговой нагрузки на экономику в целом. Риски, связанные с внешними факторами, в первую очередь, конечно, цены на нефть. Возможное продолжение или даже ухудшение ситуации на развивающихся рынках, которые в 2018 году очень сильно потрепало – и, по-моему, этим не закончилось, тяжелые времена для развивающихся стран могут продолжиться в 2019 году.

​– Пять лет падают реальные доходы населения, это означает слабый спрос внутри страны, ситуацию со спросом видимо немного улучшает потребительское кредитование, но тут есть своя опасность – на фоне падающих доходов население оказывается закредитованным, и потенциально – неплатежеспособным. Это не является миной замедленного действия?

– Является. Центробанк уже начал действовать, с 1 сентября были повышены надбавки по кредитным рискам в розничном кредитовании. С апреля будет очередное повышение. По всем параметрам мы выходим на исторически самый высокий уровень долговой нагрузки населения. Если смотреть уровень долга домохозяйств к их доходам, то мы уже на историческом максимуме, превысили докризисные уровни. У нас пик был в 2013-14 годах, еще до обвала цен на нефть во второй половине 2014 года, погружения экономики в рецессию. Сейчас уровень долговой нагрузки выше. Но из-за того, что ставки снизились, обслуживание долга пока чуть ниже. Отношение расходов по обслуживанию долга к доходам населения пока чуть ниже, чем было до кризиса, но в следующем году этот показатель тоже превысит докризисные уровни. В следующем году уровень долговой нагрузки на население по всем показателям выйдет на исторический максимум, превысив докризисные показатели. Это тревожный фактор. Понятно, что при падающих доходах проблема будет быстрее обостряться. Конечно, при следующем кризисе, спаде в российской экономике это создаст серьезные проблемы для банков, которые держат эти кредитные портфели, и для населения.

В 2013-14 году, когда случился кризис, легли практически все банки, активно участвовавшие в кредитовании. Сейчас такая ситуация может повториться. Другое дело, что сейчас основной объем кредитов приходится на "Сбербанк", а у него качество кредитных портфелей повыше, все-таки много клиентов по зарплатным проектам, где банк лучше понимает кредитное качество. Но мне кажется, ситуация может привести к тому, что могут потребоваться какие-то действия государства для поддержки и населения, и банков. Люди теряют работу, оказываются не в состоянии выплатить долг, и могут потребоваться экстренные меры: если клиент потерял работу, то государство как-то субсидирует банку потери, скажем, обхявляет кредитные каникулы. Одним словом, мы можем подойти к ситуации, когда потребуется вмешательство государства, чтобы предотвратить и падение банковского сектора, и поддержать население, которое окажется в тяжелой ситуации.

– Каков масштаб этой проблемы?

– То, что сейчас есть, даже пузырем я бы еще не назвал. Это формирующийся перегрев в одном из сегментов финансовых рынков, где в будущем могут возникнуть проблемы, которые всегда возникают после перегрева. Сейчас говорить о масштабной угрозе преждевременно.

– Вы писали, что ущерб доходам домохозяйств нанесет повышение налогов – это понятно, – и еще повышение пенсионного возраста. Как повышение пенсионного возраста бьет по доходам домохозяйств?

– Раньше в 60 лет мужчина получил бы пенсию, какие-то ресурсы из бюджета, сейчас он их не получит.

– Но он же будет работать?

– Работать-то будет. Но за счет того, что пенсионный возраст повышается, каждый год снижается объем выплат пенсионерам – то есть деньги, которые государство впрыскивает в экономику через выплату пенсий. Этот объем денег будет каждый год уменьшаться.

– Это для экономики важнее того, что наработают несостоявшиеся пенсионеры?

– Чтобы они работали, в экономике должны быть созданы рабочие места.

​– Как об одной из первых опасностей для российской экономики вы говорите об инфляции, но я не совсем понимаю, откуда берется в России инфляция, учитывая, что реальные доходы населения падают. Это означает, спрос падает, товаров покупают меньше, – так почему будет падать покупательная способность рубля?

– Это правда, задавленный внутренний спрос подавляет инфляцию, но она растет из-за увеличения затрат в российской экономике. Что такое повышение налогов? Это увеличение издержек, а оно вкладывается в конечную цену. Потребитель на это реагирует сокращением объема покупок. Поэтому здесь первичен именно рост издержек экономики, связанный с повышением налогов и с девальвацией рубля. Вот два ключевых фактора, которые в следующем году погонят инфляцию вверх – налоги и слабый рубль. А увеличение инфляции приведет к тому, что покупать будут еще меньше, то есть это еще более негативно скажется на спросе.

​– Цены на нефть сильно упали за последние три месяца - и из-за опасениями грядущего глобального экономического кризиса, и из-за увеличения производства нефти в США. Вы пишете, что цены могут дойти до 40 долларов за баррель, и это повлечет неприятности для рубля и ОФЗ (облигации федерального займа), то есть перспектив заимствования российским бюджетом денег на рынке. Тут надо прояснить: последний год постоянно были разговоры, что рубль странным образом отвязался от нефти. Почему вы считаете, что падение нефти приведет к неприятностям рубля и ОФЗ?

– Он отвязался в том смысле, что нефть росла, а рубль не укреплялся. Из этого многие аналитики сделали вывод, что рубль отвязался. Этой отвязке во многом способствовала конъюнктура развивающихся рынков. 2018 год был очень непростым для развивающихся рынков, шел отток капиталов, это давило на валюты этих стран. В этом году все валюты развивающихся стран оказались в минусе. На рубль повлиял во многом именно этот фактор. А при 40 долларах за баррель уменьшаются объемы ресурсов для экономического роста. У нас же все-таки не все, что выше 40 долларов за баррель, оседает в Резервном фонде, часть остается у нефтяников, налоговая система таким образом устроена, что она не полностью изымает прибыль нефтяников. И здесь в какой-то момент пропадает мотивация для инвестиций. Экономика может просесть, еще больше снизятся доходы, бюджет недополучит денег, дефицит будет больше. В то же время есть президентские указы, которые нужно финансировать. Как финансировать? Стоимость займов, если ухудшится бюджетная ситуация, может существенно возрасти. Резервы правительство тратить не собирается, пока нефть 40 и выше, а ниже 40 начнет тратить Фонд национального благосостояния. Я не говорю, что возникнет кризис как в 2014 или 2008 годах, но произойдет ухудшение общеэкономической ситуации, ситуации на финансовых рынках, ослабнет рубль, вырастут процентные ставки. Рубль ослабнет не катастрофично. Я думаю, если нефть уйдет на 40, то доллар сместится в 75 плюс, может быть даже до 80 долетит, во многом будет зависеть от конъюнктуры в мире. Это не является сценарием катастрофы, но падение цен на нефть до 40 долларов и ниже, наверное, поставит окончательный крест на всех планах ускорения роста российской экономики.

​– Я видел у вас в Telegram-канале соображение, что макроэкономические показатели российской экономики неплохие, и если бы не было санкций, она стала бы вполне привлекательной для инвесторов?

– Для инвесторов на рынке госдолга крайне важны такие показатели, как уровень инфляции, уровень реальных процентных ставок, состояние счета текущих операций, так как это основной фактор, определяющий крепость национальной валюты, в целом насколько адекватна кредитно-денежная политика. Важен уровень закредитованности правительства, то есть общий уровень долга, объем процентных платежей по этому долгу, уровень краткосрочного долга. Очень важно наличие резервов, в какой степени эти резервы покрываются объемом долга. То есть это оценка кредитоспособности правительства и экономики в целом. По этим параметрам Россия действительно одна из лучших среди развивающихся стран благодаря тому, что в последние годы правительство ценой экономического роста, ценой падения доходов населения сформировало очень приличные резервы, нормализовало кредитно-денежную политику, перешло на режим инфляционного таргетирования, отпустило рубль в свободное плавание, очень резко ужесточило бюджетную политику, стабилизировало объем бюджетного дефицита. По всем этим параметрам мы выглядим очень и очень прилично на фоне других развивающихся стран. Инвесторы не могут не обращать внимания на Россию и в силу величины нашей экономики, и в силу очень неплохих макропараметров, показывающих кредитную устойчивость страны. Но есть санкционные риски, которые перечеркивают весь этот позитив, который у нас сложился на макроуровне. Многих инвесторов эти риски просто отпугивают. Интересный эффект: мы ведь этих санкций еще и год назад боялись, мы вступали в 2018 год на ожиданиях того, что сейчас примут санкции на госдолг. Ситуация не изменилась, санкции не приняли, но и с рынка госдолга произошел очень приличный отток средств нерезидентов. То есть одной угрозы санкций оказалось достаточно, чтобы спровоцировать этот отток. И такая подвешенная ситуация в какой-то степени даже опасней, чем имплементация этих санкционных рисков. Пока ситуация будет подвешенной, инвесторы будут относиться к российскому рынку очень сдержанно, всегда держа в голове, что рвануть здесь может в любой момент.

​– Но это вопрос политической воли российского руководства, и это находится вне поля экономического анализа. Сейчас все больше и больше говорят о предчувствии глобального кризиса - хотя бы из соображений, что рост на американских рынках продолжается беспрецедентно долго, с конца прошлого десятилетия – а те или иные кризисы случаются там каждые десять лет. С вашей точки зрения, кризис – дело какой перспективы?

– Сейчас ситуация в экономике США выглядит достаточно прочно. Обвалы фондовых рынков происходят и в периоды роста, ничего здесь драматичного пока нет. Но ничто не растет вечно, циклический характер развития экономики никто не отменял. По тем первым сигналам, которые сейчас появляются, можно предположить, что американская экономика переживет циклический спад в 2020-21 годах. Насколько глубоким будет, сейчас сказать сложно. Но перед этим, где-то в июле 2019 года, экономика США зафиксирует исторический рекорд: самый длительный в истории страны период безкризисного подъема экономики.

– Глобальная экономика во многом зависит от экономики США. Если произойдет глобальный кризис, что это означать будет для России?

– Еще большее замедление экономического роста у нас, даже уйдем в минус. Переживем рецессию вместе со всем миром.

– Мы говорим об экономических перспективах 2019 года – вы можете сравнить его с какими-то из последних лет в развитии страны? Есть аналогии?

– В новейшей истории, за последние 20 лет, я не вижу состояний, аналогичных тому, в котором мы оказались сейчас. Макроэкономическая конструкция, которая сейчас сформировалась – это очень жесткая бюджетная политика, в монетарной политике – режим инфляционного таргетирования. За счет потребления, повышая налоги на него, формируются ресурсы, которые перенаправляют на госинвестиции. То есть важные тренды – увеличение госинвестиций, сокращение потребления. Плюс все, связанное с повышением пенсионного возраста, отменой накопительной пенсионной системы. Это основные вехи нынешней макроэкономической конструкции, и ничего подобного до сих пор у нас не было. Это новый вектор развития нашей экономики, и этот вектор, на мой взгляд, губительный, крайне ошибочный. Но курс этот принят, в ближайшие 5-6 лет мы будем с ним жить, если раньше не развалимся.

​– То есть это идея отказа от внутреннего спроса для того, чтобы государство сэкономило деньги и уже само вкладывало в какие-то проекты, которые считает нужным, при том, что мы знаем, что государственное участие в экономике, как правило, менее эффективно, чем частное. Опора на внутренний спрос – это основа экономики многих других стран.

– Совершенно верно. Бизнес начинает инвестировать, когда видит спрос. Наша ситуация с внутренним спросом отбивает какие-либо стимулы для инвестиций у частного бизнеса, того, который ориентирован на наш рынок, а не на экспортные направления. А самая главная, фундаментальная ошибка, которая заставляет смотреть на экономику России крайне пессимистично, ожидать неизбежного серьезного кризиса, может быть, даже коллапса – проблема, связанная с огосударствлением, которое ведет к полному падению конкуренции внутри страны, конкуренции в экономике. Ведь у нас основная цель, ускориться до среднемировых темпов роста, но ключевой фактор ускорения – это повышение производительности. Производительность растет благодаря конкуренции. А конкуренция возникает там, откуда уходит государство. У нас проблема, что вся жизнь в стране вертится вокруг госкорпораций, госбанков, государственных заказов, и это убивает конкурентную среду практически везде, у нас осталось считанное количество секторов, где еще есть какая-то конкурентная среда.